Economia degli Intermediari Finanziari L18 Pegaso

Economia degli Intermediari Finanziari è la materia SECS-P/11 del piano L18 di Pegaso, al 2° anno: insegna a valutare titoli finanziari (obbligazioni, azioni, opzioni) e a misurare e gestire il rischio negli intermediari finanziari. Il programma parte dalla teoria di portafoglio e dalla leva finanziaria, passa per la valutazione delle opzioni con il metodo binomiale, entra nei modelli quantitativi di rischio di credito (rating, scoring, CreditMetrics, CreditRisk+), affronta il controllo prudenziale delle banche con il framework di Basilea, e chiude con gli strumenti finanziari e i servizi di intermediazione. Il programma ufficiale indica come prerequisito Economia e Gestione delle Imprese: chi l'ha già superata trova più familiari i concetti di valore attuale e leva finanziaria su cui si costruisce il resto del corso.

È una materia percepita come tecnica e quantitativa piuttosto che nozionistica: il numero di modelli e sigle da tenere distinti (VAOC, CreditMetrics, CET1, LCR…) è alto, ma l'esame è a risposta multipla — non richiede di svolgere calcoli complessi su carta, solo di riconoscere la logica e il verso di un ragionamento quantitativo.

Di cosa parla (programma 2025)

Il programma 2025 (codice 0602509SECSP11NM, 9 CFU) si sviluppa in sei moduli e 45 videolezioni, dal più teorico (valutazione dei titoli) al più operativo (strumenti e servizi di intermediazione).

• Modulo 1 — Il sistema finanziario
  Mercati finanziari, valutazione delle obbligazioni, Valore Attuale delle Opportunità di Crescita, rischio di un portafoglio (definizione e misura), teoria di portafoglio, politiche di distribuzione degli utili, leva finanziaria (valore per gli azionisti e rendimenti attesi), esercitazioni sulla struttura finanziaria.
• Modulo 2 — Le opzioni
  Valutazione delle opzioni finanziarie, metodo binomiale, relazione tra opzioni finanziarie, Real Options (opzioni reali).
• Modulo 3 — Banche e attività bancaria
  L'Accordo di Basilea I, lo strumento del rating, la quantificazione del market risk, il controllo prudenziale nelle istituzioni finanziarie, la normativa di Basilea III, il rischio di liquidità, il ruolo delle informazioni nel sistema bancario.
• Modulo 4 — I rischi e i bias cognitivi
  I modelli discriminanti, il rischio di recupero e la Contingency Table, il Credit Rating System e la matrice di transizione, gli stress test, la gender discrimination nei mercati finanziari.
• Modulo 5 — Il Credit Portfolio Risk
  CreditMetrics (e la sua applicazione, il sistema delle soglie), CreditPortfolio View, CreditRisk+, Portfolio Manager, la gestione dei rischi finanziari, il mercato valutario e la Duration.
• Modulo 6 — Gli strumenti finanziari e di pagamento
  Gli strumenti finanziari e la loro classificazione, gli strumenti dell'intermediazione creditizia, gli strumenti di finanziamento, gli strumenti di debito di mercato, gli strumenti di partecipazione, gli strumenti di gestione del risparmio in forma collettiva, i servizi e le attività di intermediazione mobiliare, gli strumenti assicurativi, la moneta, i servizi e gli strumenti di pagamento, l'innovazione tecnologica applicata ai servizi finanziari.

Il programma nel tempo — due codici

Il codice materia non si sceglie: è assegnato in base al piano di studi e all'anno accademico di immatricolazione. Il piano 2024 (10 CFU, 9 moduli, 60 videolezioni) copre lo stesso nucleo del piano 2025 — valutazione dei titoli, opzioni, rischio bancario, Basilea, credit portfolio risk, strumenti finanziari — ma aggiunge tre moduli interi assenti nel piano 2025: Fintech, sistema dei pagamenti e politica monetaria/BCE.

Come trovare il tuo codice

Il codice non è visibile nella sezione Carriera — vai nella sezione Corsi, dove compare accanto al nome di ogni insegnamento. Se vedi 0602509SECSP11NM sei nel piano 2025 (9 CFU). Se vedi 0602410SECSP11 sei nel piano 2024 (10 CFU). Usa il codice che compare sulla piattaforma per scaricare il PDF del programma ufficiale e confrontare gli argomenti.

Argomenti del programma da approfondire

Il programma passa dalla valutazione dei singoli titoli alla misura del rischio di un intero portafoglio, e dal controllo interno di una banca alle regole imposte dall'esterno. In questa guida seguiamo questa logica di costruzione, non l'ordine dei sei moduli: prima si impara a valutare un titolo e un portafoglio (Modulo 1), poi le opzioni (Modulo 2), poi come si misura il rischio di credito — prima del singolo debitore, poi del portafoglio (Moduli 4 e 5) — poi come una banca gestisce il proprio rischio e come viene vigilata (Modulo 3), infine gli strumenti e i servizi con cui tutto questo si scambia in pratica (Modulo 6).

Il valore di un'obbligazione e le opportunità di crescita

Il corso comincia dal problema più concreto per chi valuta un titolo: quanto vale davvero un'obbligazione o un'azione? Per un'obbligazione, il valore è il valore attuale dei flussi di cassa futuri che promette — le cedole periodiche più il rimborso del capitale a scadenza — scontati al tasso di rendimento richiesto dal mercato. Da questa relazione discende una proprietà su cui il programma insiste: prezzo e tasso di rendimento si muovono in direzione opposta. Se il tasso di mercato sale, il valore attuale dei flussi futuri scende, e con esso il prezzo dell'obbligazione (e viceversa).

Per un'azione, oltre al valore dei flussi attesi dagli utili correnti, il programma introduce il Valore Attuale delle Opportunità di Crescita (VAOC): la parte di prezzo che il mercato attribuisce non agli utili attuali ma alla capacità dell'azienda di reinvestire a un rendimento superiore al costo del capitale, generando valore aggiuntivo nel tempo.

Collegamento: conoscere il valore di un titolo isolato non basta: un investitore raramente ne detiene uno solo. Il passo successivo è capire come si comporta il rischio quando più titoli vengono combinati in un portafoglio.

Rischio di portafoglio e teoria di portafoglio

Il rischio di un singolo titolo si misura con la variabilità (la deviazione standard) dei suoi rendimenti attesi. Ma il rischio di un portafoglio non è la semplice media dei rischi dei titoli che lo compongono: dipende anche da come i titoli si muovono l'uno rispetto all'altro (la loro correlazione). Combinando titoli che non si muovono in modo identico, parte del rischio si elimina — è il principio della diversificazione, alla base della teoria di portafoglio di Markowitz: per ogni livello di rendimento atteso esiste una combinazione di titoli che minimizza il rischio.

Collegamento: scelto un portafoglio di titoli, un'azienda deve anche decidere come finanziarsi — con capitale proprio o con debito. È il tema della politica dei dividendi e della leva finanziaria.

Politica dei dividendi e leva finanziaria

Le politiche di distribuzione degli utili riguardano la scelta tra distribuire l'utile ai soci (dividendi) o trattenerlo per reinvestirlo in azienda. Nella pratica, imposte, costi di transazione e il segnale informativo che un dividendo trasmette al mercato rendono questa scelta tutt'altro che neutra per il valore percepito dell'azienda.

La leva finanziaria riguarda invece il rapporto tra capitale proprio e capitale di debito, e il suo effetto sul ROE (rendimento del capitale proprio): se il ROI (rendimento operativo dell'azienda) è superiore al tasso di interesse pagato sul debito, indebitarsi amplifica il ROE — è la leva positiva. Se il ROI è inferiore al costo del debito, l'indebitamento riduce il ROE — leva negativa. In entrambi i casi la leva amplifica anche il rischio percepito dagli azionisti: rende i rendimenti attesi più variabili, non solo più alti. Prova a classificare qualche scenario:

Collegamento: la leva finanziaria è una decisione sulla struttura del capitale. Il corso presenta poi un'altra famiglia di strumenti che permette di gestire il rischio in modo più flessibile, scegliendo se esercitare un diritto: le opzioni.

Le opzioni finanziarie, il metodo binomiale e le opzioni reali

Un'opzione dà il diritto — non l'obbligo — di comprare (opzione call) o vendere (opzione put) un titolo a un prezzo prestabilito entro (o a) una certa data. Il programma affronta la loro valutazione con il metodo binomiale: si modella il prezzo del titolo sottostante come un albero in cui, a ogni periodo, il prezzo può muoversi solo in due direzioni (su o giù); partendo dal valore dell'opzione a scadenza (facile da calcolare, è solo il payoff) si procede a ritroso fino al valore odierno. È un approccio più intuitivo di una formula chiusa, perché rende esplicito ogni passaggio del calcolo. Il programma tratta anche la relazione tra opzioni finanziarie: call, put e titolo sottostante sono legati da una relazione di non arbitraggio — conoscendo il prezzo di una call è possibile ricavare il prezzo della put corrispondente, e viceversa.

Le Real Options (opzioni reali) applicano la stessa logica di valutazione a decisioni di investimento reali, non finanziarie: un progetto industriale spesso non è un impegno rigido ma incorpora diritti impliciti — espanderlo se va bene, ritardarlo in attesa di informazioni, abbandonarlo se va male. Questa flessibilità ha un valore che il VAN tradizionale, calcolato su un unico scenario, non cattura.

Collegamento: le opzioni gestiscono il rischio di mercato scegliendo se esercitare un diritto. Il rischio più rilevante per una banca, però, è un altro: che un debitore non rimborsi il prestito. Da qui parte la seconda metà del corso, dedicata al rischio di credito.

Rating, scoring e i bias cognitivi nella valutazione del debitore

Prima di misurare il rischio di un intero portafoglio di crediti, il programma affronta come si valuta il singolo debitore. I modelli discriminanti combinano più indici di bilancio in un unico punteggio per stimare la probabilità di insolvenza — il più noto in letteratura è lo Z-score di Altman. Il rischio di recupero riguarda invece quanto la banca riesce effettivamente a recuperare in caso di default (non tutto il default genera la stessa perdita): la Contingency Table è lo strumento che confronta le previsioni di un modello di scoring (debitore "buono"/"cattivo") con l'esito reale, per valutarne l'accuratezza.

Le agenzie di rating classificano i debitori in classi (rating); la matrice di transizione stima, per ogni classe, la probabilità di rimanere ferma, migliorare, peggiorare o entrare in default entro un anno — le principali agenzie (S&P, Moody's, Fitch) pubblicano periodicamente queste matrici sulla base dei dati storici. Gli stress test completano il quadro simulando l'effetto di scenari economici avversi sul portafoglio. Infine, il programma include un filone di ricerca più specifico — la gender discrimination nei mercati finanziari — che analizza se esistono differenze sistematiche nell'accesso al credito legate al genere del richiedente, a parità di merito creditizio; è un tema trattato anche nella ricerca accademica di uno dei docenti del corso sul sistema bancario italiano.

Collegamento: questi strumenti valutano il rischio di un singolo debitore. Una banca però ha migliaia di prestiti in portafoglio, e il rischio di portafoglio non è la somma dei rischi individuali (vale lo stesso principio di correlazione visto per la teoria di portafoglio). Servono modelli dedicati al credit portfolio risk.

Dal singolo debitore al portafoglio: i modelli di credit portfolio risk

Il programma presenta quattro modelli, ciascuno con un approccio diverso allo stesso problema — stimare la distribuzione delle perdite di un intero portafoglio di crediti:

A completare la misura del rischio di portafoglio, il programma tratta anche la Duration: misura la sensibilità del prezzo di un titolo di debito (o dell'intero portafoglio obbligazionario) alle variazioni dei tassi di interesse — più la duration è alta, più il prezzo si muove per una data variazione di tasso. Per un portafoglio con titoli in valuta diversa, si aggiunge il rischio del mercato valutario (le oscillazioni del cambio).

Collegamento: questi modelli aiutano la singola banca a misurare il proprio rischio. Ma il sistema bancario nel suo complesso ha bisogno di regole comuni che impongano un livello minimo di capitale a copertura di questi rischi — è il tema del controllo prudenziale e di Basilea, dopo aver visto come nasce il rischio bancario.

Il rischio bancario: market risk, liquidità e ruolo dell'informazione

Oltre al rischio di credito appena visto, una banca è esposta ad altri due rischi specifici. Il rischio di mercato (market risk) riguarda le variazioni di prezzi, tassi o cambi sul portafoglio di negoziazione della banca: si quantifica tipicamente con strumenti come il Value at Risk (VaR), che stima la perdita massima attesa con un certo livello di confidenza in un dato orizzonte temporale. Il rischio di liquidità nasce dalla trasformazione delle scadenze che la banca svolge per natura: raccoglie a breve (depositi, anche ritirabili subito) e presta a lungo (mutui pluriennali) — se troppi depositanti chiedono indietro i fondi in un breve periodo, la banca può non avere liquidità immediata sufficiente.

Il terzo elemento è il ruolo delle informazioni nel sistema bancario: la banca opera in un contesto di asimmetria informativa — non conosce perfettamente il debitore prima di concedere il prestito, né può osservarne perfettamente il comportamento dopo. È proprio la capacità di raccogliere e processare informazioni (screening prima del prestito, monitoring durante il rapporto) a giustificare l'esistenza della banca come intermediario, invece di lasciare che risparmiatori e debitori si incontrino direttamente sul mercato.

Collegamento: il controllo interno della banca sul proprio rischio non basta a garantire la stabilità del sistema: servono regole comuni imposte dall'esterno, che leghino il capitale minimo della banca al rischio effettivamente assunto. È il tema del controllo prudenziale e del framework Basilea.

Il controllo prudenziale e il framework Basilea

Il controllo prudenziale è l'attività con cui le autorità di vigilanza (Banca d'Italia, e per le banche di maggiori dimensioni la BCE tramite il meccanismo di vigilanza unico) verificano che le banche rispettino requisiti patrimoniali e di liquidità adeguati — l'obiettivo è evitare che il dissesto di una singola banca si propaghi al resto del sistema. Il programma tratta in modo specifico due tappe di questo percorso normativo: l'Accordo di Basilea I (1988), che introduce per la prima volta un requisito patrimoniale minimo — l'8% del capitale rispetto alle attività ponderate per il rischio di credito — e la normativa di Basilea III, molto più articolata. Tra le due tappe, un passaggio intermedio (Basilea II, 2004) introduce i tre pilastri — requisiti patrimoniali, controllo prudenziale, disciplina di mercato — su cui Basilea III si è poi innestata; il programma Pegaso si concentra sulle due tappe estreme, ma conoscere il passaggio intermedio aiuta a capire da dove nascono i requisiti odierni.

Collegamento: Basilea regola quanto capitale una banca deve accantonare a fronte del rischio assunto. Il rischio, però, nasce da strumenti concreti — prima di chiudere il quadro, il programma classifica gli strumenti finanziari e i servizi con cui vengono intermediati.

Gli strumenti finanziari: classificazione e famiglie

Il Modulo 6 apre proprio dalla classificazione degli strumenti finanziari. Ogni strumento rappresenta un diritto su un flusso di cassa futuro; le famiglie si distinguono per la natura del diritto (proprietà vs credito) e per la presenza o meno di leva finanziaria implicita (i derivati, che qui richiamano proprio le opzioni viste in apertura).

Collegamento: oltre agli strumenti negoziati sul mercato, il sistema finanziario include servizi legati direttamente all'attività di intermediazione — il credito bancario, il risparmio gestito e le assicurazioni.

Intermediazione creditizia, risparmio gestito e servizi assicurativi

Gli strumenti dell'intermediazione creditizia sono quelli con cui una banca concede credito (prestiti, mutui, leasing, factoring) — è la funzione più tradizionale del sistema bancario. Il risparmio, quando è gestito in forma collettiva anziché individuale, passa attraverso strumenti di gestione del risparmio in forma collettiva (fondi comuni, gestioni patrimoniali) affidati a una società di gestione professionale. I servizi e le attività di intermediazione mobiliare — negoziazione, collocamento, consulenza sugli investimenti — sono tipicamente offerti da banche e società di intermediazione mobiliare (SIM). Infine gli strumenti assicurativi permettono di trasferire un rischio puro (es. un danno, un evento avverso) a una compagnia di assicurazione dietro pagamento di un premio.

Collegamento: tutti questi strumenti si scambiano attraverso un sistema di pagamento che li rende utilizzabili nella pratica quotidiana — l'ultimo tassello del programma.

Moneta, sistemi di pagamento e innovazione tecnologica

Il programma chiude con la moneta come strumento (mezzo di scambio, unità di conto, riserva di valore) e con i servizi e strumenti di pagamento attraverso cui la moneta si trasferisce (bonifici, carte, addebiti diretti). L'ultima videolezione del Modulo 6, l'innovazione tecnologica applicata ai servizi finanziari, introduce solo i temi di base del Fintech: nel piano 2025 resta un cenno introduttivo, mentre nel piano 2024 e nel corso gemello Intermediazione Finanziaria e Fintech lo stesso tema (blockchain, open banking, pagamenti digitali) diventa un modulo intero.

Metodo di studio consigliato dai colleghi

Consigli raccolti dalla community L18 Pegaso — dal gruppo WhatsApp Economia degli Intermediari Finanziari L18 Pegaso:

• Comincia dal Modulo 1: è il linguaggio di base di tutto il corso. Valutazione dei titoli, rischio di portafoglio e leva finanziaria tornano, in forma implicita, in quasi tutti i moduli successivi (dalla valutazione delle opzioni al credit portfolio risk). Chi lo salta arriva ai moduli tecnici senza il vocabolario per seguirli.
• Le opzioni (Modulo 2) si capiscono meglio con esempi numerici semplici, non con la formula a memoria. Il metodo binomiale è più intuitivo se lo segui passo per passo su un caso con due soli periodi, prima di generalizzare.
• I Moduli 4 e 5 sono la parte più tecnica — più nomi da tenere distinti che calcoli da svolgere. Dato che l'esame è a risposta multipla, concentrati su cosa distingue un modello dall'altro (CreditMetrics guarda anche ai cambi di rating, CreditRisk+ solo al default, CreditPortfolioView segue il ciclo economico, Portfolio Manager usa i dati di Borsa) più che sui dettagli di calcolo.
• Basilea (Modulo 3) si capisce meglio dopo aver visto il rischio di credito. I requisiti patrimoniali (CET1, Tier 1, LCR, NSFR) hanno senso solo se prima è chiaro perché le banche hanno bisogno di accantonare capitale — senza quel contesto restano solo sigle da mandare a memoria.
• Il Modulo 6 (strumenti e pagamenti) è il più descrittivo — va bene studiarlo per ultimo. Richiede più lettura che ragionamento quantitativo, ed è un buon modo per chiudere il programma con un ritmo più leggero rispetto ai moduli centrali.

Domande dalla community

Serve saper fare i calcoli a mano, o basta capire la logica?

Il formato ufficiale dell'esame è a risposta multipla (24 domande sulla prima parte + 7 sulla seconda, oppure 31 domande su un'unica prova), quindi non richiede di sviluppare per esteso i calcoli su carta durante la prova. Serve però saper riconoscere il risultato corretto di un ragionamento quantitativo — ad esempio in che direzione si muove il prezzo di un'obbligazione se sale il tasso, o se uno scenario descrive leva positiva o negativa.

Qual è la differenza pratica tra CreditMetrics e CreditRisk+?

CreditMetrics guarda anche ai semplici peggioramenti di rating (non solo al default vero e proprio) e richiede matrici di transizione e correlazioni tra debitori — è più ricco di informazione ma più complesso da calcolare. CreditRisk+ si concentra solo sull'evento di default con un approccio statistico più semplice (attuariale), senza modellare le migrazioni di rating.

Le opzioni reali servono anche fuori dalla finanza di mercato?

Sì. Si applicano a decisioni di investimento reali — aprire un nuovo impianto, espandere un progetto, aspettare prima di decidere — con la stessa logica delle opzioni finanziarie: il diritto (non l'obbligo) di agire ha un valore che il VAN calcolato su un solo scenario non cattura.

Cosa cambia in pratica tra Basilea I e Basilea III?

Basilea I fissava un unico requisito semplice: l'8% di capitale sulle attività ponderate per il rischio di credito. Basilea III lo scompone in più livelli di qualità del capitale (CET1, Tier 1, Total Capital), aggiunge buffer supplementari e — novità introdotta dopo la crisi del 2008 — requisiti espliciti di liquidità (LCR, NSFR) che Basilea I non prevedeva.

Come funziona l'esame

Come tutti gli esami Pegaso, Mercatorum e San Raffaele dal 2026: prova intermedia online (Lockdown Browser, da casa) seguita da prova finale obbligatoria in presenza per verbalizzare il voto definitivo.

Il programma ufficiale di questa materia specifica anche una modalità alternativa: oltre a prova intermedia + prova finale, è possibile sostenere una prova unica in presenza (31 domande a risposta multipla sull'intero programma) oppure — solo nelle sessioni di febbraio e settembre — una prova orale unica sull'intero programma. Il programma indica inoltre di portare fogli bianchi, penna e calcolatrice. In tutti i casi verifica sempre la bacheca del tuo specifico codice materia per le modalità aggiornate.

Quanto tempo serve per prepararsi

Il programma è quantitativamente denso ma diviso in blocchi ben distinti. Una pianificazione ragionevole segue la stessa sequenza didattica di questa guida, non l'ordine dei moduli:

Questa materia ti prepara a…

Economia degli Intermediari Finanziari si collega direttamente ad altre materie del percorso L18 e agli sbocchi professionali in ambito finanziario:

• Economia e Gestione delle Imprese — è il prerequisito indicato dal programma ufficiale: i concetti di valore attuale, leva finanziaria e struttura del capitale visti lì sono la base su cui si costruisce questa materia.
• Economia Politica — il modello IS-LM e la politica monetaria studiati lì aiutano a capire perché i tassi di interesse si muovono e come questo si riflette sulla valutazione delle obbligazioni; chi ha il piano 2024 (10 CFU) ritrova inoltre un modulo dedicato alla politica monetaria e al ruolo della BCE, assente nel piano 2025.
• Contabilità e Bilancio — leggere un bilancio bancario o valutare un titolo di debito richiede la stessa base di lettura dei prospetti contabili studiata in questa materia.
• Intermediazione Finanziaria e Fintech — stesso slot di piano per l'indirizzo Imprese Digitali, utile per confrontare le diverse impostazioni
• Strumenti Finanziari per le Imprese Turistiche — stesso slot di piano per l'indirizzo Management delle Imprese Turistiche

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Domande frequenti